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股市分析:保险股投资攻略之一:如何估值和选股

以十年为期,保险是个好行业。

历史上看,当一个国家的人均GDP达到1万美元左右时,保险行业将进入爆发式的增长。

从实际来看,保险实际上属于可选消费范畴,

以当前时点来看,保险行业整体低估。

保险行业,看起来很美好,但是实际上,保险业务相对复杂,大部分人并不具备分析保险股业务和企业价值的能力。导致看好行业,却又无从下手。

目前来说,市场上主流的对保险股的估值主要有以下几种:

1. 内含价值估值

保险行业是一个费用前置,利润后置特征极为明显的行业.一张保单,尤其是保障型的保单,在第一年收回来的保费经常会出现还不够成本开支的情况,但是由于大多数保险是多年缴费,所以,在后期,费用逐步减少,成本逐步降低的情况下,会逐步释放利润。

在国内市场,一直流传着一家新成立的保险公司一般至少需要七年才能盈利的传说。但是,尽管这七年保险公司报表上并未实现盈利,但是由于已经卖出了很多的保单,实际上会在后期逐步的释放利润,这个时候,单纯的以传统的净利润的方式来给保险公司估值就是比较有问题的。所以就诞生了以内含价值给保险公司估值的方式。

内含价值=有效业务价值+经调整净资产

“有效业务价值”为在评估日现有的有效业务预期未来产生的税后股东利益的贴现值。作为一般投资者,这里可以简化理解为已卖出的保单在未来预期能产生的利润的贴现值。

内含价值最大的好处就是能相对有效反应保险公司现有保单的未来收益。但是,由于这种收益本身就是未来的,因此只能通过各种假设来进行计算,这种假设会有一个转化为实际利润的过程,在过程中会产生各种不确定性。

举个极端且简单粗暴的例子,假如保险公司预期的综合成本率为97%,即最终会有3%左右的利润,但是,实际上最终的综合成本率上升了2%,变成了99%,在最终的利润将由3%降至1%,综合成本只增加了2%,但利润实际下降了三分之二。

当然,内含价值的假设要远远比上面的例子复杂,涉及到的指标的非常多,比如风险贴现率,死亡率,发病率,投资收益率,税率,退保率,费用率,保单红利分配率等等。而具体到每一项指标,各家保险公司又分别采用了不同的标准,虽然这些不同的标准看似差距不大,但是就如上面的例子,哪怕一些比较小的差异在最终也可能导致利润的大变脸。大体的差异大家可以对照2018年各大上市保险公司的年报中的内含价值部分。

本文无意去探讨各种指标采用哪个数据更合理,让我们来看实际的结果。

内含价值,是有效业务价值未来产生利润的贴现值,也就是说,当前的内含价值未来会转换成实际的利润,这其中会存在一个转化的过程。

下图是A股四家保险公司十年来的内含价值变动情况(新华未找到2009及2010年的数据故自动显示为0):

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股市分析:保险股投资攻略之一:如何估值和选股

可以看到,过去十年,各大保险公司内含价值均持续高速增长,各家保险公司的内含价值都出现了数倍的增长,其复合年化增长率如下:

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股市分析:保险股投资攻略之一:如何估值和选股

再来看近十年来几家保险公司的净利润变动(平安寿险因为只找到最近几年的利润数据因此没有单列):

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股市分析:保险股投资攻略之一:如何估值和选股

比较耀眼的是,平安利润从1开头的三位数变成了1开头的四位数。

比较扎眼的是,人寿18年的利润居然只有十年前的三分之一,之前有朋友对我说,拿人寿18年大熊市的利润去和十年前大牛市的利润对比并不公平,但是这位朋友并没有注意到,十年前的09年,其他几家公司也正经历着大牛市,18年,其他几家也是大熊市,其中平安采用了新的会计准则,更是会把股市中的账面浮亏直接计入利润表中。

而即使拿人寿自己的历史数据对比,在经历了09年的牛市之后,2010年的股市是大幅下跌的,但人寿的利润仍然高达336亿。

客观的说,单个年份的利润变动的确受到很多短期因素的影响,18年的人寿利润明显是经历了洗澡。但是如果拉长时间,以五年,十年的时间来看,影响利润的核心因素就基本只有企业的自身经营了。

我们用当年的利润除以内含价值,得到内含价值转化率,则可以得到以下数据:

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